鲁泰研究 (2007~2009)
企业面对经济环境的博弈--鲁泰之二（棉花成本）
在整个织布工业生产过程中，工艺上最困难之处是织布及其后处理。色织布的工艺，是先将纱线或长丝经过染色，然后使用色纱进行织布，这种面料称为 色织布 。大体上，一匹布可以分为经纬方向，经向的纱线主要是提供布匹的弹力，而纬向的上色纱线则是使布匹出现花纹。织布产业化不难，但要织出好布，却是十分艰难。（这个联结指出布匹之验收标准，甚为复杂。纱线常有断头，漏纬。所以，生产时常不得不多投料以防止因为生产良率不佳而无法交足货，多投部分，便成为冗余成本，吞吃所剩无几之利润。
棉花纺织品在各类成本中，占最大支出的成本，是棉花成本。大体上，棉纺织行业的成本一般是七分纱、八分布——出纱线产品的时候，原棉、原料占到70%的成本，人工费、管理费、水电费和利润大约占30%；而到了织布环节，纱线的成本占总成本的80%，人工、管理费、水电费和利润只占20%。折算过来的话，对于纱线和布匹一体化的企业，棉花大约要占据50%以上的成本，而另外20%则是其他原料，剩余的是人工、水电、管理费和利润。因此，棉花及相关农产品价格的提高一旦价格飙升，便急剧影响纺织业的成本。而工人薪水的提高，将更严重的影响纱线产品的企业，甚于织布企业。
现在全球棉花生产和消费基本集中在六个国家。中国、美国、土耳其、印度、巴基斯坦、巴西，这六个国家超过全世界棉花生产和消费的76％。而中国是世界最大消费国，消费比例是全部产量的30－40％。而且中国也是最大的棉花生产国。但是，棉花价格的定价，却不在中国决定。
由于中国盛行计划经济数十年，而转型期间，先前制度、人事、权力等社会结构形态并未随之同步转型。一些垄断行业的价格，仍然掌握在某少数人手中，特别是牵涉国计民生的大宗商品定价，常被称为指导性价格，但实际上其运作机制乃是处于一种秘密阴谋的形态。而在一个成熟的高度自由的市场中，价格乃是由市场中的买卖双方博弈而成。全球扁平化的趋势，使得交易在何处成交的地点并不重要，交易的关键，在于市场流通，而买卖双方能够各取所需，通过价格自由体现其需求。资本主义经济体系的自发发展，自然催生期货交易。对于许多炒家来说，期货提供了一个赌博和炒卖的场所，但对于商品的用家和提供者来说，期货市场最为实质的功用，是可以在一段时间内锁定成本价格，清晰对未来预期，从而减少不确定性风险。
衡量棉花价格的合适标尺是国际棉花价格。尽管中国是目前世界上最大的棉花生产国、消费国和进口国，同时，也是最大的棉纺织品的出口国。但中国的棉花期货市场，却远未成熟，在国际棉花贸易中，最权威的两个价格：一是纽约期货交易所的棉花期货价格；二是英国利物浦棉花展望公司整理的 CotlookA 和 CotlookB 指数。这反映了中国在金融业及期货业方面的薄弱，但这个过程，却没有所谓争夺定价权之说，乃因金融业之兴旺，极其需要公平的制度、规则、法律、及透明的信息等诸多社会制度支持，而这正是过去30年来极权行政体系转型过程中最为薄弱环节。
下图是国际棉花期现货自1990年以来的价格，数据更新到2008年。价格最高是1995年上半年。而后再没有达到历史高点。
与所要考察内容比较直接相关的，是2000年以后的价格走势。下图，是2000年以后，国内现货价与国际现货价格对比图。
国内的棉花价格，要比美国七大市场平均价高约3,000-4,500元/吨。与纽约现货价，则有2,000-2,500元差距。其原因，除了显示了棉花质量差异之外，也显示了交易成本的不同，也即是风险贴水问题。
棉花种植及采摘业，乃是一种极其娇气的行业，怕风怕雨怕雹，包地种棉花形同赌博，风调雨顺还好，包地人就能够大赚一笔，相反，如果在棉花的开花期间碰到风雨雹，所有的投入全都泡汤了，包地人就会大亏。但如果天气好时，则又会到处丰收，谷贱伤农。同时，棉花质量，也与天气有关，布料要拉力足够好，便必须使用长绒棉。长时间的阴雨、高温天气，除了使棉花产量下降，也降低品质。因此，种植棉花的农户，若果没有期货市场来套期保护，整体价格便需要风险贴水，即是某一年有更高的售价，来平衡坏年份的亏损，才能使市场不出现短缺。期货市场成熟，实际上乃是提供了供需双方的必要信息，降低需求供应之间偏差的错位，同时也平滑了价格波动带来的风险。
中国的农业和工业不同，没有形成行业规模，大体是小农经济，期货市场必须执行统一可参照标准，才能降低买卖双方日后的风险。标准越清晰，越可执行，而交货可清晰验收并执行相关标准，才能减少日后货不对板的风险。同时，一个完善可追溯的信用体系及其后续配套措施，是日后出问题时的纠正机制。小农经济的一个突出恶果，便是交易者众，但成规模者少而执行标准混乱，同时，信用甚为可疑。比如棉花包装中以重量计价，棉农相应常增加包装重量，参入铁丝。不稳定的质量供应标准，是中国棉花期货市场实际执行起来，交易成本远高于美国的原因。作为中国特色之一，国家规定了一个苛刻的执行标准，但实践起来，棉花交易中，买卖双方基本上是看货论价、就货定价。真正参与期货交易者甚少。期货市场不发达的一个结果，便是美国采用大规模生产，而且有成熟的金融期货市场来减少行业损耗，因此，如同上图显示，国际棉花价格实际上要略低于中国实际现货。
下面来看看棉花成本是如何变化，以及厂家如何应付这一问题，从数据可以观察到，2000年以后，国际棉花价格的最低点，出现在2001年10月—2002年6月之间，期间棉花价格下降了约40%，而最高点，则出现在2003年10月-2004年7月之间，上涨了30%。国内现货，相对于国际棉花价格，约有3个月的滞后时间。
根据这一数据，来对照鲁泰的布匹生产成本：如果按照棉花成本在布匹成本的50%计算，棉花价格下降40%，意味着成本最高可以下降20%，但厂家不是高明的炒家，无法在最高点清零，而在最低点全仓买入。适宜的折中计算办法，是以平均价9,500元/吨作为参照体系，以这一数值计算，比上一年下降了约21%，相应布匹的合理生产成本，应该下降11%，但实际上鲁泰在2002年的成本，比上一年只下降了7%，尽管已经是此后数年的最低点，但下降幅度，仍没有平均幅度大，这说明其生产过程中，有大量库存及时间滞后，因此成本无法一时完全降下来。
更为有趣的是，数据显示，成本下降，并没有带来利润的上升，相反，利润也达到了此后数年的历史低点。其原因，一种可能的解释是市场中存在大量的小规模竞争者，库存较少，在市场上，随行就市，即买即加工，因此成本更加低廉，而能够及时反映棉花成本价格，而后再进一步在市场上割价竞争，迫使鲁泰只好跟随。同时，下游客户掌握到棉花价格下跌的信息及市场竞争情况，反过来也会要求供应商降价，因此，该公司只好被迫降价：数据显示，2002年，该公司布匹成本下降了不到7%，但售价下降了接近8%，相应其他人力，设备折旧等成本无法反映在产品售价中，因此，利润率下降了接近10%。因此，原料成本急剧下降带来的直接结果，不是利润上升，反而是利润下降。
此后，2002年1月—2003年10月之间，棉花价格从7,000元/吨的谷底，爬升回13,000元/吨。继续以合理平均价9,500计算，约上升了36%，但该公司布匹成本基本没有大变化。相反，厂家却利用这一机会，将布匹的单位售价，提高了13%，从而使利润提高了33%。与上述解释同一逻辑，市场中小型生产者，由于没有库存，随时买现货加工生产，周期较短，因此最终有一部分原料成本要反映到产品售价中去，而鲁泰生产周期长，特别是原料库存多，因此，能够抵抗短周期的原料价格上涨，成本没有明显上升的同时，售价却紧贴市场同步提价，从而大获其利。相应的结论是，原料价格慢慢上升，对于公司的盈利，反而有帮助。但同时看到，售价上升幅度，只约占市场平均成本上升幅度的30%。
再来看看2003年—2004年的数据，棉花在半年间上涨了30%，升势凌厉，此时总体布匹成本，不再是不上涨，如果继续按照50%计算的话，则合理的上涨幅度应该是15%，但实际一下子上涨了22%，一部分原因，是原来库存使用殆尽，因此，成本充分反映棉花价格波动。其他原因，则可能与会计准则有关，公司加大了库存，成本在当年体现，从而令到成本增大。同时，这部分增大成本，可能掩盖了其他在财务、人力等方面的开支上升。此时的产品售价只提高了16%，占平均成本上升幅度的50%。因此每米布的利润只能勉强维持不变。从棉花上涨幅度与产品售价上涨的幅度看，2003-2004年这一波，产品售价幅度上涨要大于上2年，这一方面说明了行业之中，一些小生产者被清洗出局，剩余的，能够更加集中起来提价。
到了2005年7月以后，棉花价格趋于稳定。在13,000-15,000元/吨之间运行，价格相对稳定。棉花价格不再跑上跑下。由此，合适考察棉花成本的波动对厂家的营运的合适周期区间，是2000-2005年。如果将这六年看成一个周期，来统计鲁泰公司的布匹生产在成本、售价及利润上的变化，可以发现，总体上，成本上涨了30%，产品售价提高了28%，而每米布利润则累计上涨了30%，每米布的利润上升幅度，在一个周期下，和成本-售价上升幅度一致。也即是说，一个棉花成本波动周期做下来，该公司的布匹售价基本上将原料的成本变化抵消，并转嫁给用家。这说明原料因素上的波动，在短期会冲击厂家，因此导致每一年的成本、售价、利润幅度都不同，但一个周期完成下来，成本波动会被一个有能力的厂家所吸收抵消。用类似的方法计算，可以看到，衬衫也呈现类似趋势，在一个周期中，大部分成本基本上被转嫁出去，但少部分成本需要被厂家吸收，从而每件衬衫的利润幅度略为下降。
很有趣的结论是，与一般常识所认为的，原料成本下降，会使公司利润增大相反，原料成本下降，厂家的利润不是上升，反而会比成本下降的幅度更大。而同时，原料成本慢慢上升，反而有利于厂家的利润，只有到了后期急剧上升，才导致厂家无法将成本完全转嫁出去。之所以与常识不同的根本原因，在于该厂家处于产业链的中游，同时，其行业地位，具备一定的价格谈判力。并非所有厂家或者所有行业都适合采用这条通则，而需要投资者根据具体的情况，分别对待。这同时也说明，作为投资者或者公司运营的考察者，监察相应公司应对原料成本波动及运营成绩的合适周期，不是一年，而是一个营运周期，单纯以某一年的年报或者业绩来进行考察，比如说，单纯根据每股盈利的数据，并根据市盈率投资，很容易得出错误的结论和判断。更为关键的是，要划分出一个周期，来监察公司的运营，同时，这个周期并非通用的经济周期，而是根据具体的问题进行划分。